| “价格杀手”：投行创业板争夺战“劣币驱良”？ |
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来源：21世纪网-21世纪经济报道
作者：简俊东
时间：2009/5/23
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创业板尚未开，价格战硝烟却开始升起。
“业内一些小券商报出了四五百万的低价。”某券商投行部门负责人告诉记者。
一家上市企业的保荐费加上承销费才4、5百万，这在主板上市公司中是无法想象的。“中小板上市的项目，我们公司最低收费要1500万左右。上创业板的项目，考虑到融资规模小以及包销风险不高等因素，我们的报价下限也在1100万元左右。低于这个价格只能放弃。”深圳一家券商的投行人士告诉记者。
记者走访了数家储备较多创业板项目资源的券商，其最低的收费基本在800万到1200万之间。
这些是“生活无忧”的机构，更多小投行生活在“贫困线”上。“投行业务的集中度非常高，排名靠前的十数家投行占据绝大部分市场份额，大量的小券商一直以来没什么项目做，趁着创业板推出的机会争抢项目。小投行运营成本很低，这可能是他们愿意报出超低价的原因”，上述深圳投行人士分析。
创业板的投行业务如发生恶性竞争，最后会迫使优秀投行退出。“以股改为例子，刚开始的时候，投行收费比较高。后来随着恶性竞争，很多变成义务劳动，基本不收费。对价就是上市公司把限售股托管在这家券商的营业部或者要求上市公司承诺未来再融资的时候还让这家券商来做。竞争到最后，中信、银河等一些投行实力强的券商退出这块业务。”
“希望监管部门会有一个引导性价格出來。”上述人士表示。
大多投行冷淡
挥动着价格屠刀的参与者已出现，但多数券商没有专门设立创业板的部门。
国信证券和光大证券人士都告诉记者，其投行部门没有为创业板推出而做出调整。招商证券投行部人士也表示，并没有一个固定的部门在做创业板的项目，不过每个项目组都储存一些创业板项目，所以符合上创业板条件的项目也有30个左右。
跟外界想象不一样的是，多数券商表示不会为了创业板推出而招聘更多人员。对于这一问题，券商有着现实的考虑，“很多券商都是国有企业，人员招聘受到控制。要想招聘，首先要求总部给投行部门分配招聘名额，这样才能对外招聘。另一方面，投行不想扩张，创业板筹备十年才出来，或许主板IPO在创业板之后要重启，所以需要观察下政策面情况。”上述券商投行部门负责人告诉记者。
在券业中，中信证券算是“超前”。中信证券投行部专门成立了一个企业发展融资部，服务对象是高成长的中小企业，并且专门配备了100人团队。中信仅仅这一部门人数就已远远超出很多券商整个投行部门人数。
投行对于创业板热情程度欠缺，是因为看不清楚未来的前景。
“创业板项目现在看起来很多，这是因为创业板刚开，项目集中在短期释放，但等到一、二、三期项目推完之后，项目资源可能会出现青黄不接状况。”深圳某投行负责人告诉记者。
如果项目跟不上，则会以降低上市企业质量为代价，这样情况在中小企业板上曾出现过。
“2004年中小企业板刚开板的时候，上市企业质量非常好，2008年经过一段时间暂停之后，新上的项目质量也非常好。但2006年和2007年上市的中小板项目，质量相对差些。因为经过第一轮释放之后，上市项目质量跟不上来。创业板也存在这样问题。”上述投行人士表示。
成本门槛提高
无论是拟上市公司还是投行，对于上创业板的收费都不满意。拟上市企业嫌高，而投行则嫌无利可图，最终博弈结果是创业板门槛被大大提高。
到中小板上市的企业，一般的融资规模是3亿－5亿左右，上创业板的企业，初期上市的项目规模可能比较大，可能会有融资二三亿的项目，但是一般的项目，可能就是融资一亿左右，甚至可能只融资几千万。如果按中小板收费标准，这样的公司很难承受。
另一方面，投行执行创业板项目成本并不低。有券商投行人士表示，“首先，创业板项目需要保荐代表人签字，保荐代表人市场价格虽没有上升，但没有降下来；其次，去年12月开始实行新的保荐管理办法，新的保荐管理办法对于保荐人的职业责任和工作指引提出非常细的要求，保荐人需要做的工作非常多。创业板适用这保荐管理办法，而且创业板上市企业的保荐期比中小板企业长，无论是责任还是工作量，都增多。”
投行对创业板项目的最低收费标准，对于创业板来说并非小数目。
假设一家创业板公司利润有1500万，那么假设发行的市盈率是20倍，则这家公司的总市值也才3亿，募集的资金可能只有不到1.5亿，即使券商按照下限价格800万来收费，IPO成本超过融资金额的5％。
券商设定的最低限价，实际上意味着创业板上市成本门槛大大提高。
按照《首次公开发行股票在创业板上市管理办法》的规定，在创业板上市公司财务上的最低要求是“最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十”。
实际上，最近一年净利润在1000万以下的创业板公司，基本上不可能获得券商的正眼看待了。简单的计算就可以知道，如果按照20倍市盈率估值，这些公司的总市值也仅有2亿元，一般来说IPO上市向社会公开发行股份的比例小于总股本50%，这意味着融资金额在1亿元以下，相比于这样的融资规模，高达1000万左右的券商收费，企业明显难以承受。
对于这类公司，有券商投行人士表示有解决办法，那就是提高首发的估值。比如说把首发估值水平提高到30倍或者40倍，但对于这样估值水平，除非有一个能让所有人信服的超高成长性，否则市场不会接受。即使有高成长性，高成长跟高估值之间有着怎样的比例关系，需要挑战投行的智慧。
“我们对项目利润的要求，达到二千万左右。否则就要有非常高的成长性。”上海一位券商投行人士表示。
投行分野仍存
投行已形成明显的两大阵营：以做大项目为主，如中金、中信、瑞银和银河，做小项目为主的广发、平安、国信等。
按照一般的逻辑，随着创业板的推出，小项目的资源越来越多；而大项目随着2006年到2007年中国石油等国有企业上市之后，新增资源日渐稀缺。
随着创业板的推出，中金、瑞银等投行会业务转型，与另一阵营的广发、平安和国信形成竞争。
实际情况并非如此。
“我们支持中国创业板的发展，但这不是我们主推方向。”瑞银证券一位投行人士表示。
“一些做大项目非常有优势的投行不会太关注创业板，也许等到创业板推出时，他们会做几单，但不会重点开发。”深圳某券商投行人士表示。
上述人士表示，导致这种格局继续存在的重要原因是“做大项目和做小项目的运作模式、操作方式方法以及内部管控和激励机制都不一样。”
而大项目并非市场想象那样出现逐步枯竭态势。
“从IPO的新增资源来看，中小板和创业板肯定最有潜力，但现在没到以大项目为主的投行揭不开锅的时候。有一块大项目资源还没有启动，那就是未来要回归的红筹股。等到红筹回归之后，还可能会有外国企业到国内上市，这同样有很大空间。我们不能只看增量部分，存量部分大蓝筹的再融资同样大有可为。”深圳投行人士分析。
还有大量中型项目有待开发。
“以内所指的大项目是指百亿以上融资规模的项目，还有一个市场容易被人忽略，那就是融资规模在20亿－50亿左右的项目。这样的项目还是很多，而银河、国泰君安、中信等券商在这些项目上有很多储备，它们在这些领域有很强竞争力。”上述人士表示。
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